ΧΑ: Politics και μεταβλητότητα Vs ανάπτυξης & αποτιμήσεων
Tο στοίχημα για την εγχώρια αγορά μετοχών. Η «ιδιαιτερότητα» του Χρηματιστηρίου και οι προοπτικές του. Η θέση των ξένων επενδυτών.
Το 2014 ξεκίνησε δυναμικά με τον βασικό χρηματιστηριακό δείκτη να σημειώνει κέρδη έως και 19% και τις μετοχές της υψηλής κεφαλαιοποίησης να ξεπερνούν σε αποδόσεις το 25% στο πρώτο τρίμηνο του έτους.
Η συνέχεια ωστόσο ήταν διαφορετική, με το πτωτικό της σκέλος να φοβίζει τους συμμετέχοντες, αποκαλύπτοντας τους όρους με τους οποίους θα συνεχίσει να διαπραγματεύεται το ελληνικό χρηματιστήριο.
» Αντίστοιχη είναι η εικόνα και στην αγορά των ελληνικών ομολόγων. Στις αρχές του 2014, η απόδοση 10ετούς ομολόγου ήταν στο 9% σχεδόν, προτού διαμορφωθεί στα χαμηλότερα επίπεδα των τελευταίων ετών, λίγο κάτω από το 6% τον Ιούνιο, για να επιστρέψει και πάλι στα επίπεδα από όπου ξεκίνησε.
Αν και υπό προϋποθέσεις τα περιθώρια ανόδου για επιμέρους μετοχικούς τίτλους και τα ομόλογα είναι υψηλά, εντούτοις οι αποδόσεις θα είναι συνδυασμένες με μεγάλες αναταράξεις, υψηλή μεταβλητότητα και πολιτικό ρίσκο.
Τα δύο μέτωπα
Tο πρώτο στοίχημα για την ελληνική αγορά μετοχών είναι η εύρεση ισορροπίας ανάμεσα στην κλονισμένη πολιτική κατάσταση και την πιθανότητα των πρόωρων εκλογών και την αποστροφή των long-only θεσμικών επενδυτών για τα εγχώρια assets. Η πολιτική εικόνα και το κλίμα αβεβαιότητας που επικρατεί δεν σχετίζεται μόνο με την πορεία και τις πράξεις της παρούσας κυβέρνησης, αλλά επεκτείνεται και στο σενάριο διακυβέρνησης της χώρας από το ΣΥΡΙΖΑ. Η κατάσταση επιτείνεται από την αποχή της τρόικας από τις διαπραγματεύσεις προκειμένου να ολοκληρωθεί ένας κύκλος στην οικονομία σε συνδυασμό με την έλλειψη συμφωνίας με τους Ευρωπαίους εταίρους μας για τη γραμμή της χρηματοδότησης της οικονομίας, προληπτική ή μη, αλλά και τη διαχειρισιμότητα του χρέους.
Η μεταβλητότητα στην αγορά αποτελεί ένα ακόμα βασικό εμπόδιο στους επενδυτές που «βλέπουν» τις αποτιμήσεις και είναι σε θέση να προσπεράσουν τον πολιτικό κίνδυνο και τη θολή εικόνα που επικρατεί μέχρι την επιστροφή της τρόικας και την εκλογή του Προέδρου της Δημοκρατίας. Η ελληνική αγορά εμφανίζει την υψηλότερη μεταβλητότητα από όλες τις ευρωπαϊκές αγορές, αναδυόμενες και ανεπτυγμένες.
O δείκτης των ελληνικών τραπεζών εμφανίζει δείκτες μεταβλητότητας της τάξεως του 50%, όταν ο μέσος όρος των τραπεζών στην Ευρώπη προσεγγίζει το 27%, ακόμα και αν ληφθεί υπόψη η περίοδος του AQR και των stress tests.
Ωστόσο, οι ελληνικές μετοχές θα προσφέρουν καλύτερες προοπτικές από αυτές που απεικονίζονται τη δεδομένη χρονική στιγμή, υπό την προϋπόθεση ότι οι παραπάνω συνθήκες εξομαλύνονται. Σε μεσοπρόθεσμο επίπεδο, η συνέχεια θα μπορούσε να είναι ανοδική.
Οι αποτιμήσεις της αγοράς και των μετοχών
Οι αποτιμήσεις σημαντικών μετοχών της Ελληνικής αγοράς παραμένουν χαμηλότερες από ότι οι αντίστοιχες μετοχές των αναδυόμενων αλλά και των ανεπτυγμένων αγορών, σε μέσα επίπεδα, αν ληφθούν υπόψη τα κέρδη του 2016. Αν γίνει χρήση ενός συνόλου δεικτών επίδοσης, όπως οι αναθεωρήσεις στην κερδοφορία των εταιρειών το τελευταίο 12μηνο, τις αποκλίσεις από τους μέσους δείκτες αποτίμησης 10ετίας P/E και P/BV, τα περιθώρια λειτουργίας και την αποδοτικότητα, η Ελλάδα, είναι μια από τις φθηνότερες αγορές στην Ευρώπη, όπως απεικονίζεται στο διάγραμμα 1 και τον πίνακα 1.
Η πορεία της οικονομίας
Το δεύτερο στοιχείο είναι η εξέλιξη του ΑΕΠ και των λοιπών οικονομικών μεγεθών της χώρας. Το 2014 αποτελεί το τέλος στην ελληνική ύφεση και θα αποτυπωθεί θετικό growth για πρώτη φορά από το 2007, ενώ τα εποχικά διορθωμένα τριμηνιαία οικονομικά στοιχεία δείχνουν ότι ο ρυθμός ανάπτυξης ξεπερνά τις εκτιμήσεις του +0,6% για το σύνολο του έτους (διάγραμμα 5).
Τα ελληνικά ομόλογα και οι ελληνικές μετοχές, αν η ανάπτυξη αποδειχθεί διατηρήσιμη σε βάθος χρόνου, εμφανίζουν χαμηλές αποτιμήσεις.
Οι θέσεις και ο ρόλος των ξένων
Ξένα χαρτοφυλάκια παραμένουν τοποθετημένα σε ελληνικές μετοχές αλλά η αύξηση του επενδυτικού και του πολιτικού κινδύνου έχει πλέον αλλάξει τη δομή και τα χαρακτηριστικά των επενδυτών που προσελκύονται. Παρά το γεγονός ότι αυξάνουν τις θέσεις τους συστηματικά (από το 31,7% ποσοστό συμμετοχής τον Ιανουάριο τα ξένα χαρτοφυλάκια κατέχουν το 44,4% αγοράς τον Οκτώβριο) εντούτοις τα ποσοστά των διαχειριστών με μεσοπρόθεσμο χαρακτήρα (Global Emerging Funds -GEM), είναι εξαιρετικά χαμηλά και η αγορά εξακολουθεί να κυριαρχείται από hedge funds.
Αυτό έχει σαν αποτέλεσμα την αυξημένη μεταβλητότητα, ενώ η χαμηλή συμμετοχή των εγχώριων θεσμικών χαρτοφυλακίων (κατέχουν μόνο το 5% της χρηματιστηριακής αγοράς) δεν μπορεί να αντισταθμίσει τη μεταβλητότητα που προκαλούν τα hedge funds. Σε άμεση συσχέτιση με το προηγούμενο, η θετική εισροή ξένων κεφαλαίων στις ελληνικές μετοχές έχει αρχίσει να μειώνεται τους τελευταίους μήνες, σύμφωνα με τα στοιχεία της EPFR Global (διάγραμμα 2), ενώ από τη μελέτη σε 56 διαχειριστές κεφαλαίων, κανένας δεν έχει overweight θέση σε σχέση με το benchmark (δείκτη αναφοράς) και 29 είναι underweight στην Ελλάδα. Αν η πολιτική κατάσταση εξομαλυνθεί, η επιστροφή των long only ξένων θεσμικών επενδυτών μπορεί να αλλάξει άρδην το παιχνίδι για την αγορά.
ΕΚΤ και QE
Τέλος, αναφορικά με το εξωτερικό περιβάλλον, κλειδί θα είναι οι νομισματικές επιλογές των κεντρικών τραπεζών και ειδικά της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας. Μέσα σε ένα περιβάλλον χαμηλών επιτοκίων, οι αγορές μετοχών μπόρεσαν και εκμεταλλεύτηκαν πλήρως το ευνοϊκό πλαίσιο που δημιούργησε η υπερβάλλουσα ρευστότητα δημιουργώντας ιστορικά ή τοπικά υψηλά, με την εγχώρια αγορά να απέχει. Από τη μια πλευρά του Ατλαντικού, η σταδιακή αύξηση των επιτοκίων στις ΗΠΑ θα διακόψει τη χαμηλού κόστους δανειοδότηση των τιμών των μετοχών, από την άλλη πλευρά, η ΕΚΤ φαίνεται να παίρνει τη σκυτάλη με την αύξηση του ισολογισμού της. Οι επιλογές της ΕΚΤ θα επηρεάσουν τις αποδόσεις των ομολόγων στην περιφέρεια και την Ελλάδα και αυτό με τη σειρά του τις μετοχές των ελληνικών εταιρειών, αφού βελτιώνουν τις προοπτικές των ευρωπαϊκών αξιογράφων.
Εφόσον, η ανάκαμψη στην Ευρώπη οδηγηθεί από την εσωτερική βελτίωση στη ζώνη του ευρώ, τα επενδυτικά funds διακρίνουν ότι η εκ των έσω ανάκαμψη του ΑΕΠ θα συνοδευτεί και από αύξηση στη ζήτηση, που με τη σειρά της θα δώσει το έναυσμα για την αύξηση των κερδών ανά μετοχή και των αποδόσεων των ευρωπαϊκών εταιρειών.
Στον αντίποδα ακόμα και στο κακό σενάριο όπου η Ευρώπη δεν μπορεί να εξέλθει εύκολα από την οικονομική αδυναμία, η μείωση σε τιμές εμπορευμάτων, όπως το πετρέλαιο, απεικονίζει τους αποπληθωριστικούς κινδύνους και την οικονομική αδυναμία, ενώ η ΕΚΤ θα υποχρεωθεί να διατηρήσει αυτή τη χαλαρή νομισματική πολιτική για πολύ μεγαλύτερο χρονικό διάστημα από ότι ίσως έχει προβλεφθεί αρχικά, με τις αντίστοιχες επιδράσεις στις τιμές των ευρωπαϊκών assets.